洪灏系莲华资管首席投资官，中国首席经济学家论坛副理事长
9月1日，著名经济学家、莲华资管首席投资官洪灝在Now财经访谈中，以“九月怎么布局”为题，围绕AI产业链投资与回报、行业竞争格局及上游资源需求等话题，分享了最新看法。
同时，洪灝在8月27日etnet对话中，围绕市场表现，美财政部回购长债、金价走势等也阐述了他的最新观点。
洪灝表示，港股强力反弹，弹到现在到25000点以上，暂时遇到一点小小的阻力；
不过他相信，到三、四季度的时候，我们会看到更多的投资机会。
针对AI巨头巨额资本开支能否获得回报，
他认为，市场已经习惯先“铺资本、抢地盘”，再看有没有赚到钱的叙事，
所有人都相信，AI的需求非常大，
所以就算现在投这么多钱下去，以后也应该有回报。
但他警示称，当前每年AI投资约1.2至1.5万亿美元，
按8年折旧期倒推，七巨头每年需创造8到10万亿美元收入才能支撑，
相当于全球80亿人口每人每年至少支出1000美元购买AI服务，
同时针对市场上热门的涨价主题、半导体部分环节供应短缺，
洪灝提醒投资人，新的技术可能会绕过这个供应短缺。
譬如，据说英伟达液冷服务器，少用了很多HBM（高带宽内存），
把HBM的层数从12层减到8层，甚至据传还可以进一步减少，
或者用DRAM或者NAND闪存去代替HBM等等。
他表示，科技的突破往往可以突破供应不足，相信这次也不会例外。
而AI产业发展的最终赢家，他认为可能是现有平台公司，
它们掌握流量入口，又无需巨额前期投入，处于有利地位。
对于黄金走势，洪灝在几年前金价尚在2000美元/盎司时就一路大力推荐，
对于这轮反弹后再次下跌，洪灝进一步指出，黄金可以是风险资产，也可以是避险资产，
金价大趋势仍然向上，在反弹到4800美元/盎司后回调下来，有足够的回调幅度，反而会产生更好的买点。
投资报（liulishidian）整理精选了洪灝分享的精华内容如下：
AI行业叙事：
先铺资本抢资源、回报后置
主持人：我想9月份大家依然在关注，怎么在 AI 相关产业链当中寻找机会。大量资本投入在那里，什么时候能转化为盈利，是需要时间等待的，是不是大家已经有了这个心理预期？
洪灝：我觉得大家可能已经习惯了这种叙事，
就是说因为现在要拼命铺资本、抢地盘，
就好像我们以前中国搞基建、搞房地产那样——
先把地圈起来再说，然后再慢慢算是不是赚到钱。
因为所有人都相信，AI的需求非常大，
所以就算现在投这么多钱下去，以后也应该有回报。
但是否能够马上看到回报？
我相信就算是最大的科技公司，暂时看到的是强劲的增长，但利润率是比较低的。
新技术不断涌现
或能绕过半导体供应短缺
杠杆配资百科主持人：如果这样讲，其实风险很大。作为一个投资者，我们有什么方法可以判断什么才是合理的回报期？
洪灝：首先，虽然现在大家都认为AI需求很强劲，进而导致半导体芯片供不应求，
但有一点需要留意的是，我们可以用新的技术去绕过这个供应短缺。
譬如说，我们看到据说英伟达液冷服务器，少用了很多HBM（高带宽内存），
把HBM的层数从12层减到8层，甚至据传还可以进一步减少。
对于一个巨头来讲，如果它减少对高端HBM的需求，你可以想象其他人会怎么做。
还有新技术，譬如可以用DRAM或者NAND闪存去代替HBM等等，
其实有很多新技术在不断涌现。
这些都会导致未来半导体的需求，可能并没有大家想象的那样可以持续处于供不应求的状态。
因为科技的突破往往可以突破供应不足，所以我相信这次也不会例外。
我们现在看每年对AI的投资大概是1.2到1.5万亿美元，投资折旧年限大概8年。
你很快可以算出来——
倒推一下，就是每年整个AI七巨头需要多少收入才能 支撑每年一万多亿美元的AI投资。
如果这样算下来，大概每年需要有8到10万亿美元的收入。
如果按80亿人口算，每人每年起码要1000美元以上。
所以大家想一想，这么高的门槛，很多人在落后地区可能连饭都吃不饱，一年收入可能就100美元。
我很难想象这部分人每年能用一千多美元去买这些所谓的AI服务。
AI需求若指数级上升
大宗商品需求也会大幅上升
主持人：如果是这样，整个产业是不是仍然上游会比较稳当？就是芯片、能源、配套、基建这些。
洪灝：是的。
首先，能源问题还没解决，这个情况已经在暴露了。
还有其他大宗商品，
我们今年看到，除了AI有强劲的走势之外，
其实铜、铝这些都处于历史新高或者几年来的新高。
现在这种炒作已经到了农产品那里，
因为战争在延续，加上今年气候的原因，
这些都会导致上游大宗商品的价格表现其实被很多人忽略了。
所以我觉得，如果我们相信以后AI的需求会继续以指数级别上升，
那么，我们也应该假设人类对大宗商品、金属的需求也会大幅上升。
这种情况下，你很难把两者分开来讲——
没有这些大宗商品金属，你做不出芯片；
没有稀土，你做不出芯片。
所以逻辑上，如果你认为半导体需求供不应求，
那你其实也应该假设，上游大宗商品和能源更加供不应求。
大模型进入门槛低
现阶段企业普遍难以盈利
主持人：那大模型公司的投资吸引力该怎么评判？
洪灝：我们觉得大模型公司的准入门槛非常低。
其实除了我们现在知道的那些所谓大模型之外，
很多公司自己有本地模型，用来做特定任务、专有项目。
这些小模型本身就可以满足自己的需求，
可以部署在本地使用，所以这些都会形成竞争。
而且大模型本身——为什么我们觉得它没有进入壁垒？
因为每隔几个星期都会有一个新模型发布，你就知道这个领域其实没有什么准入门槛。
同时，很多案例证明，
中国的投入远远低于西方同行，但中国的模型据说性能已经可以媲美西方模型，
而token成本可能只有别人的一两折左右。
元股证券:ygzq.hk这就导致我们看到的所有所谓的大模型公司，暂时都还赚不到钱。
流量入口是关键
赢家或诞生于平台公司
主持人：那么整条链最下游的平台公司、网络公司，它们是不是会越来越受惠于价格越来越便宜？
洪灝：我相信是的，而且它们没有砸钱进去。
它们买现成的模型，没有烧那么多钱。
所以我觉得到最后，赢家绝对会出乎大家意料——
我相信是那些现在已经存在的所谓平台公司。
因为你想想，最终这个商业模式就是转卖token，赚token的差价。
所以如果要走量，你必须有一个平台入口。
我们现在用手机也好，PC也好，什么设备也好，
你进去的那个门口，微信就是元宝，抖音就是豆包。
所以归根结底，只要你掌握了流量入口，你就能活得很好。
而且不仅仅掌握流量入口，加上你本身前期没有砸那么多钱，
相比起来你的竞争地位就会好很多。
为什么大家之前质疑七巨头？
因为七巨头砸了那么多钱，还没看到收入，
从一个每年几千亿美元正现金流的公司，变成负现金流的公司，
这个商业模式本身就发生了很大的改变。
Etnet洪灝发言：
三、四季度
会看到更多投资机会
前期港股强力反弹，
弹到现在去到25000点以上，暂时遇到一点小小的阻力。
不过我们相信，到三、四季度的时候，我们会看到更多的投资机会。
所以，大家如果暂时没有赚到钱，我觉得不需要太着急，
今年还没过完，9月1号，学校才刚刚开学，还有几个月的时间可以表现。
美国财政部回购
推动美元贬值风险资产上涨
如果美国债息自身去运行的话，肯定还没见顶。
但是，这两个星期出现了一个非常大的变化，
就是美国财政部干预债市，回购了20亿美元，然后说要翻倍买到40亿美元。
因为长端债券，那些旧债，
它发行一段时间之后，就没有交易了，
很多人可能会持有到期，或者抵押出去融资之类，
所以，它就变成没有了成交量。
因此，其实可以说它的定价并不一定是非常有效的，
美国财政部就是选择这种没有流动性的债券，然后作为买家买入。
这样一来，他们就可以用很小的资金量撬动这个市场，
从而改变定价，这个威力可以很大。
我相信他们会继续这样做，
这对于债券市场的走势和风险资产的走势，都有很大影响。
如果长端收益率下降，那么美元会贬值，
现在我们已经看到美元贬值了，
然后我们就会看到风险资产价格会上涨，
尤其是大宗商品、贵金属，黄金、白银，还有比特币，都会上涨。
虽然他们现在还没出手做这个事情，但你应该相信，他们的这个政策动作，是能说到做到的。
黄金兼具两种属性
是终极的避险工具
黄金可以是风险资产，也可以是避险资产，
这是黄金很独特的地方，跟其他资产不一样。
比如，比特币就是纯粹的风险资产，
只有黄金同时具有两种属性。
在正常时期，黄金可以是一个风险资产，
比如利率下降的时候，它的表现就会像风险资产一样，黄金和比特币一起上涨；
但在避险的时候，也就是市场风险高企的时候，
比如出现一些尾部风险的时候，黄金就是一个很终极的避险工具。
所以，黄金的避险之处在于对终极风险的对冲，而不是对普通风险的对冲。
有些人说黄金对冲通胀，其实黄金对冲的是极端通胀，
比如通胀突然从3%多飙到10%，黄金一定会涨，
就像70年代的石油危机那样。
黄金大趋势仍向上
回调后产生更好的买点
我一直在说，今年秋季，
就是9、10月左右，会出现一个比较好的贵金属和加密货币的买点，这是和周期有关的。
这句话是我在一年多之前讲的，不是现在讲的。
现在我们看到，黄金从3900美元涨到4700多美元，其实涨了不少。
如果从统计学来看，黄金去到大概4800美元左右——8月25日黄金期货到了4740多美元——
到了这个位置，会有获利回吐的需求，有一个整固的过程。
所以我觉得，我们应该问的，不是现在有没有机会，
而是如果它回调怎么办？
这才是更重要的问题。
比如说到4800之后回调到4400，一定有人又会灰心丧气，
但其实没必要，
因为如果它回调下来股票融资交易软件，有足够的回调幅度，反而会产生更好的买点。
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