文 | 山上，作者 I 何简配资入门推荐，编辑 I 蒋浇
经历了过去半年的媒体爆料、文件泄露以及与投资者的主动沟通，Anthropic 的关键财务数据几乎都已被一一披露殆尽。
我们早早就已得知 Anthropic 上半年的营收数字，也知晓它在今年第二季度实现季度盈利。连它未来十年与 6 家云服务厂商超 5000 亿美元、约八成不可撤销的算力支出承诺也早就曝光之外。
这就让 Anthropic 昨晚刚刚公开的招股书显得有些过时。甚至此前新闻报道都比招股书更能反映公司最新的经营状况。招股书中的财务数据只更新至今年上半年，而媒体们早就对外透露，Anthropic 第三季度的营收增速大幅放缓，连带着影响投资者下调了 Anthropic 的估值预期。
无论如何，这份近 400 页的招股书是 Anthropic 登陆资本市场的开端。Anthropic 上一轮融资就高达 650 亿美元，远超绝大多数 IPO 的募资规模。如今，它的 IPO 募资目标是 1000 亿美元，有望创下有史以来规模最大的 IPO 纪录。
如同多年前的互联网上市潮一样，Anthropic 之后还有更多大模型公司等待着上市。它们有着有着相似的产品和服务、相似的商业模式和营收结构，也同样依赖巨额的算力投入。
2026炒股配资Anthropic 的上市或许只是大模型狂欢的开始，但愿它不会是顶点。
单季营收百亿，前五大客户占 25%
如果单纯从过去几年的营收数字来看，现在的确是 Anthropic 冲刺上市的最好时机。
2023 年，Anthropic 的全年营收只有 4100 万美元，2024 年增至 3.86 亿美元、2025 年增至 45.85 亿美元。这样的增长已经令人咂舌，但到今年上半年，Anthropic 的半年营收就已高达 162.86 亿美元，同比增长近 13 倍，是过去三年营收总和的三倍有余。
尤其是今年第二季度，Anthropic 单季营收达到 115.55 亿美元，较上一季度增长 144%，同比增长近 14 倍。作为对比，全球最大的 CRM 软件公司赛富时，单季营收也不过 113 亿美元。
Anthropic 招股书
和其他公司庞杂的收入结构不同，Anthropic 如此惊人的增长，靠的仍是大模型行业最简单不过的 Token 生意。和国内已经上市的智谱、MiniMax 类似，Anthropic 的收入也主要来自于 Token，也就是他们所谓的"按智能付费"。
具体分为两种收费方式。一种是按使用量收费，客户通过 API 等方式调用 Claude 模型，按照实际消耗的 Token 付费。另一种则是订阅服务，包括 Claude Pro、Max 以及面向企业的订阅计划。
今年上半年，Anthropic 的按量收费收入达到 130.64 亿美元，同比增长约 12 倍，占总营收的 80.2%。订阅收入则达到 32.22 亿美元，同比增长近 17 倍，占比由去年同期的 15.5% 提高至 19.8%。
按量收费主要面向通过 API 使用模型的企业客户，订阅服务则更多涵盖个人用户。Anthropic 在招股书中预计，未来相当长一段时间，按使用量收费仍将贡献绝大部分收入。
企业客户的快速增长也印证了这一点。截至今年三季度末，过去 12 个月为 Anthropic 贡献至少 10 万美元收入的客户已经超过 1.19 万家，而去年同期仅有 950 多家。此外，年贡献超过 100 万美元的客户超过 1900 家，超过 1000 万美元的客户约 250 家。
Anthropic 还披露，截至今年三季度末，其净收入留存率高达 900%。这意味着同一批企业客户如今每季度贡献的收入，已达到去年同期的 9 倍。他们在招股书中强调，自身在大型企业的渗透仍处于早期阶段。截至今年三季度末，Anthropic 称来自前五大客户的收入均创历史新高，前五大客户合计约占其收入的 25%。
Claude Code 等 Anthropic 自有应用助力不小。招股书显示，截至今年三季度末，在过去 12 个月贡献至少 10 万美元收入的客户中，超过一半同时使用 Claude 模型平台和 Claude Code、Cowork 等 Anthropic 自有应用。去年末，这一比例还只有约 30%。
不过，Anthropic 的营收增速已经开始放缓。据媒体此前披露的投资者资料，Anthropic 第三季度营收约为 168 亿美元，环比增长约 45%，远低于第二季度 144% 的增幅。
招股书中尚未更新第三季度详细财务数据。此前 Anthropic 称他们三季度加强了对蒸馏的管控，导致部分收入减少。招股书中透露，截至今年三季度末，这部分收入占到 Anthropic 收入的 5% 至 7%。
终于开始赚钱，但还不够填补未来
与营收的迅猛增长形成鲜明对比的是，Anthropic 的亏损规模也同样惊人。
招股书显示，2025 年 Anthropic 全年净亏损达到 419.65 亿美元，2026 年上半年更是高达 807.48 亿美元，较去年同期的 129.69 亿美元扩大了五倍多。仅仅半年时间，Anthropic 的净亏损就接近去年全年营收的 18 倍。
不过，这笔巨额亏损主要来自融资工具的账面价值变动。今年上半年，Anthropic 因可转换票据、衍生负债及 SAFE 等融资工具的公允价值变动，确认了 723.88 亿美元的损失，占同期净亏损的近九成。
剔除掉这些账面会计影响，Anthropic 的经营状况实际上已明显改善。2025 年，Anthropic 全年营业亏损高达 80.60 亿美元，相当于同期营收的近两倍。今年上半年，这一数字已经收窄至 6.93 亿美元，较去年同期的 21.35 亿美元减少了约三分之二。
尤其是今年第二季度，Anthropic 首次实现季度营业盈利，当季盈利 9.74 亿美元，营业利润率达到 8.4%。而去年同期，Anthropic 单季亏损尚达 12 亿美元，营业利润率为负 152.5%。但与传统软件巨头相比，Anthropic 的盈利能力仍有差距，赛富时今年第二财季的营业利润率约为 20.5%
过去大模型公司们亏损之所以居高不下，往往与高昂的算力成本有关。以智谱为例，2025 年智谱全年营收只有 7.24 亿元人民币，研发开支却高达 31.80 亿元，其中约 22.83 亿元用于算力。到了今年上半年，智谱营收增至 9.54 亿元，研发开支仍达到 21.31 亿元，净亏 20.72 亿元。
Anthropic 同样如此。2023 年，Anthropic 全年营收只有 4100 万美元，算力及基础设施费用却达到 4.33 亿美元，相当于收入的十倍以上。2024 年，算力支出进一步增加至 25.22 亿美元，2025 年达到 73.26 亿美元。
今年上半年，Anthropic 又为算力及基础设施支付了 89.45 亿美元，比去年同期增加了 66.11 亿美元，增幅高达 283%。半年支出已超过去年全年，占到公司全部营业费用的一半以上。
不过，Anthropic 的营收增长远远超过了算力费用的增长。今年上半年，Anthropic 的营收同比增长近 13 倍，算力却只增长了约 2.8 倍。算力占营收比例一路从去年同期的 201% 降至 55%。
更关键的是，这些算力往往都是提前锁定，成本并不会随着营收攀升而成比例增长。Anthropic 在招股书中解释，他们通常提前 12 至 18 个月采购算力，这些费用短期内基本固定，不会随期内需求变化。换句话说，只要收入涨得足够快，Anthropic 就能逐步摊薄算力成本，提高利润。
只是，Anthropic 为未来十多年锁定的算力，远比已经花掉的钱更加惊人。
招股书披露，截至今年 6 月底，Anthropic 已签订的固定或最低采购承诺达到 2656 亿美元，合同期限最长达 20 年。此后，公司又与多家科技巨头签订或扩大了算力协议。按照此前媒体披露的数据，Anthropic 未来十年的算力及基础设施支出承诺已超过 5000 亿美元，其中约八成不可撤销。
仅 Google 和微软两家公司，Anthropic 就分别承诺在 2033 年前支付至少 1145 亿美元和 449 亿美元。与博通有关的一项五年期设备租赁合同，付款总额也高达约 1252 亿美元。截至今年 6 月底，Anthropic 持有的现金及短期投资不过 1317 亿美元，累计融资约 1411 亿美元。
这些云服务巨头一边向 Anthropic 出售算力，一边又通过旗下云平台帮它销售 Claude，并从中收取渠道费用。
今年上半年，Anthropic 的销售、营销及合作伙伴费用达到 31.68 亿美元，去年同期仅为 1.2 亿美元，同比增长 2540%。其中，向云平台等渠道合作伙伴支付的费用就增加了约 27 亿美元。
目前，AWS、Google Cloud 和微软 Azure 已成为 Claude 的主要销售渠道。2025 年，通过这些云平台获得的收入占 Anthropic 全年营收的 47%，今年上半年进一步升至 48%。
谁在掌管 Anthropic？
美国大模型公司们总是热衷于讲述自己的非盈利愿景，最被人们熟知的莫过于 OpenAI。Anthropic 同样如此。虽然这家公司已经是商业历史上融资规模最甚、估值最高的公司，但它在招股书中格外强调，"我们首先且最重要的身份是一家研究实验室"，目标是"为人类长期利益而负责任地开发与维护先进 AI "。
为此，他们设立了一个极其复杂的公司治理结构。除常规公司的董事会结构外，Anthropic 还专门成立了一个名为长期利益信托（LTBT）的独立机构，由五名在 AI 安全、国家安全、公共政策等领域具有专业背景的受托人组成。
LTBT 拥有 T 类股票，有权选举和罢免 Anthropic 董事会的多数成员。不过，信托本身不参与公司的日常经营，也无权直接决定公司的商业战略。
与此同时，Anthropic 的七位联合创始人将共同成立一家有限责任公司（创始人 LLC），持有特殊的 F 类股票。F 类股票没有没有任何经济权益，却拥有公司 50.1% 的投票权。
Anthropic 股权结构设计
按照招股书的设计，长期利益信托和创始人共同掌握董事会全部席位的选举权。即使 Anthropic 上市，普通投资者也很难通过股东投票影响公司的重大决策。Anthropic 在招股书中提醒投资者，这套治理结构可能使公司作出不符合股东经济利益的决定。
Anthropic 的 7 位创始人分别持有约 2.3 亿至 2.5 亿 A 类普通股，持股数量相当接近。其中，CEO Dario Amodei 拥有约 2.45 亿股，总裁 Daniela Amodei 拥有约 2.41 亿股，七人合计持有约 16.9 亿股。
以 Anthropic 当下 2 万亿美元估值计算，七位创始人的股权价值合计约 2000 亿美元，平均每人约 285 亿美元。他们在招股书中承诺将 80% 的个人股权用于慈善事业，只是这些承诺都可以撤销，也没有法律约束力。
更有意思的是，哪怕未来创始人不断减持股份，也不会影响对公司的控制权。按照招股书的安排，只要保留 IPO 时个人持股的 2%，创始人便可继续留在创始人 LLC，继续拥有公司 50.1% 的投票权。
Anthropic 还为公益事业留出了一笔价值不菲的股份。今年 10 月，公司宣布设立公共利益基金，并向其划拨约 5% 的股份。如果未来股价较上一目标上涨 50%，董事会可以决定再向基金增发最多相当于公司股份总数 2% 的股票。
元股证券:ygzq.hk
但这项慈善计划也遭到部分质疑。所谓公共利益基金，实际上是一家由 Anthropic 全资持有的有限责任公司，并非独立的慈善基金会，资金用途及基金透明度都尚不明朗。
一些 Anthropic 的批评者往往认为这家公司过于伪善。一方面，它不断指责其他 AI 公司通过蒸馏 Claude。另一方面，Anthropic 自己却私下购买大量纸质图书，不顾后果地拆解、扫描后销毁。
此前，Anthropic 曾因涉嫌使用盗版图书训练模型遭到作者集体起诉。招股书披露，Anthropic 于 2025 年 9 月同意支付 15 亿美元和解配资入门推荐，相当于 Anthropic 当年营收的三分之一。
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